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国信证券短融中票中期投资策略市场终将翻脸一片艳阳变阴天

2019-08-26 01:53:13来源:励志吧0次阅读

国信证券:短融中票中期投资策略 市场终将翻脸 一片艳阳变阴天 2010-06-10 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

短期融资券及中期票据2010年春季投资策略短融及中票投资策略市场终将翻脸,一片艳阳变阴天1.投资建议在资金面、供给面、宏观面等因素的作用下,下半年(特别是四季度)短融、中票市场收益率上行将是大概率事件,为了避免过多地暴露在利率风险中,建议侧重选择短期品种。同时,由于低等级品种收益率上行幅度高于高等级品种,因此建议适当提高券种的等级。

2.核心假设及逻辑从资金面上看,影响后半年债券市场资金状况的四个变量主要为贷款、存款、OMO投放量以及非银行系统资金。我们预计下半年贷款增量将多于去年同期,其对债券市场投资资金的挤出效应将显现。虽然下半年存款将随贷款的增加而增加,但是其影响对于短融、中票市场较为有限。央行的OMO政策对于短融、中票市场的影响偏中性,但是央票收益率的上行较有可能成为信用债调整的导火索。

保险机构后半年的保费收入将环比减少,同时,基金以及券商的资金较有可能向股票市场回流。因此,我们认为市场资金面将在后半年向着不利于债券市场的方向发展。

从供给面上看,后半年相关品种发行量均高于历史同期水平,其中:国债以及地方政府债的供给可能达到11700亿元,短融的发行量约为3000-4000亿元,中票也将发行2800亿元左右。各品种的发行量均高于去年同期水平,且总量高于今年上半年,这将使市场状态开始向供过于求的方向发展。

从收益率上看,当前债券市场收益率低于理论值。首先,央票收益率明显低于CPI中隐含的收益率水平。其次,短融、中票与基础利率之间的利差低于历史均值。再次,3Y品种收益率相对低于其余期限。如果剔除基准利率因素,当前的低利率状况主要来源于流动性的充裕。当下半年再次出现供过于求的状况时,短融、中票市场资金面将趋紧,使得保持低利率环境的动力减弱并消失,市场收益率将再次上行。

我们认为市场收益率的系统性上行将于三季度后期到来。在进入九、十月后,CPI将进入高点期从而迫使人民银行加大在OMO中的回笼力度,商业银行对于低息信用资产(如短融、中票)的偏好度下降,保险机构的保费收入出现季节性的下降,这些都将进一步加大短融、中票市场深层次调整的压力,使得市场最终翻脸,一片艳阳变阴天。

3.与众不同的认识部分机构认为,由于今年央行的货币政策方向为“宽货币、紧信贷”,因此债券市场将维持低利率局面,并持续到年底。

我们认为,“宽货币”和“紧信贷”是保持市场资金面宽松的两个必要条件。

但是,当全年贷款增量一定时(下限为7.5万亿,详请见报告内的分析),一、二季度信贷越“紧”,三、四季度贷款的潜在增长空间越大,因此终将对债券市场资金产生挤出作用。并且,信贷市场“宽”的时间越迟,越容易和商业银行放弃低息风险资产的时间向遭遇,并且形成共振,更加不利于债券市场。同时,“紧信贷”是影响市场资金面的变量,并不会改变基础面状况,不具有持久性。因此,当后半年再次出现供过于求后,资金面的优势丧失,短融、中票市场收益率将再次上扬。

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